[買入評(píng)級(jí)]富安娜(002327)半年報(bào)點(diǎn)評(píng)：電商增長超預(yù)期 美家業(yè)務(wù)有序推進(jìn) 時(shí)間：2017年08月25日 15:00:21\u00A0中財(cái)網(wǎng) 事件：公司公布半年報(bào) 17H1 營業(yè)收入同比增9.1%至9.6億，毛利率降1.0pp 至50.2%，歸母凈利潤同比降6.4%至1.6億，經(jīng)營性現(xiàn)金流同比降320.0%至-1.7億元。 Q2 單季營業(yè)收入同增17.8%至5.3億，毛利率降1.4pp 至50.2%，歸母凈利潤同比降1.2%至0.8億元。 投資要點(diǎn) 線上增長強(qiáng)勁帶來收入增長：公司上半年業(yè)務(wù)收入增長9.1%，二季度收入增長17.8%，高收入端增速主要來自線上產(chǎn)品銷售增長的強(qiáng)勁，公司目前在線上已成為包括天貓、京東、唯品會(huì)等大型平臺(tái)的主力銷售品牌，在今年的京東6.18 家紡類產(chǎn)品銷售中名列第三并再度突破歷史記錄，具體來看電商子公司，本期收入增長47.1%至2.5億元。 毛利率微降，主要來自線上渠道銷售增加：從品類來看，套件類、枕芯類及其他產(chǎn)品毛利率分別較去年同期下降2.0/3.2/12.1pp 至53.3%/52.2%/36.0%，我們認(rèn)為這與公司線上銷售占比提升有關(guān)。 受新業(yè)務(wù)開拓影響費(fèi)用增加較為明顯：公司本期銷售費(fèi)用同比增長19.4%至2.6億元，主要來自開設(shè)旗艦店帶來的費(fèi)用增加；管理費(fèi)用同比增加16.75%至4327萬元，主要由于新業(yè)務(wù)投入帶來的人員薪酬增加；財(cái)務(wù)費(fèi)用為-71萬元（去年同期為-344萬元），主要由于資金專項(xiàng)理財(cái)以及定期利率有所下降帶來的利息收入減少。在以上因素影響下，17H1 期間費(fèi)用率上升2.9pp 至31.0%。毛利率微降疊加費(fèi)用上升，公司歸母凈利潤同比降6.4%至1.6億元。 此外，本期經(jīng)營性現(xiàn)金流同比降320.0%至-1.7億元，主要由于新業(yè)務(wù)拓展帶來購買商品、接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金流出增加。 家居業(yè)務(wù)有序推進(jìn)，大家居戰(zhàn)略下家紡+家具雙翼發(fā)展： 產(chǎn)能方面，除已有深圳龍華、江蘇常熟、四川南充和湖北陽新生產(chǎn)基地外，17年5月惠東產(chǎn)業(yè)基地正式投產(chǎn)，目前已達(dá)700 人規(guī)模，未來將在家具生產(chǎn)上發(fā)力的同時(shí)承擔(dān)家紡業(yè)務(wù)的生產(chǎn)任務(wù)；另17年6月江蘇常熟富安娜工業(yè)園家具生產(chǎn)車間亦正式投產(chǎn)，產(chǎn)業(yè)基地一期目標(biāo)初步完成。 渠道方面，17年7月廣州建博會(huì)公司正式啟動(dòng)富安娜美家招商加盟，展會(huì)現(xiàn)場意向客戶/核心意向及簽約客戶分別達(dá)到近600 名/118 名，作為限定區(qū)域限定條件的選擇性招商，該數(shù)字超出公司預(yù)期。17H2 公司將啟動(dòng)部分加盟地區(qū)的同時(shí)加強(qiáng)直營渠道建設(shè)，預(yù)計(jì)下半年將在西安、武漢、鄭州、深圳、廣州等重點(diǎn)城市新增20 家富安娜美家超大型旗艦店。 公司激勵(lì)體制完善，彰顯發(fā)展信心： 1）公司于2017年1月完成第三期限制性股票授予，授予價(jià)格4.59元/股，解鎖條件為17/18/19 營業(yè)收入增速不低于3.00%/6.09%/9.27%； 2）2016年1月公司完成股份回購，耗資3.22億元共回購2638萬股，成交均價(jià)11.37元/股；3）公司2015年員工持股計(jì)劃于16年3月完成購買計(jì)劃，耗資1.95億共買入1787萬股，購買均價(jià)為10.93元/股，現(xiàn)價(jià)8.59元/股。 盈利預(yù)測及投資建議： 考慮行業(yè)整體增速放緩以及家居新業(yè)務(wù)在打開增長空間的同時(shí)投入較高，我們預(yù)計(jì)2017/18/19年公司歸母凈利潤規(guī)模在4.8/5.2/5.8億元，對(duì)應(yīng)現(xiàn)有75億市值PE 為16/14/13 倍。公司賬上類現(xiàn)金資產(chǎn)接近9億元，土地重估價(jià)值大，具備充足的市值安全低；同時(shí)考慮大家居業(yè)務(wù)借助地產(chǎn)后周期東風(fēng)發(fā)展前景可期，將進(jìn)一步提供股價(jià)彈性，維持“買入”評(píng)級(jí)。 風(fēng)險(xiǎn)提示：家紡行業(yè)整體銷售疲軟、大家居業(yè)務(wù)推進(jìn)不及預(yù)期。 □ .馬.莉./.陳.騰.曦./.林.驥.川 .東.吳.證.券.股.份.有.限.公.司