17年業(yè)績雙位數(shù)增長,18Q1明顯提速

同時公司發(fā)布18年一季報,實現(xiàn)營業(yè)收入5.52億元、同比增28.04%,歸母凈利9686萬元、同比增22.13%,扣非凈利8793萬元、同比增18.39%。

分季度來看,17Q1~18Q1單季度收入分別同比增0.06%、17.75%、23.71%、11.81%、28.04%,歸母凈利潤分別同比增-10.39%、-1.95%、10.56%、29.35%、22.13%。公司收入端在17Q2開始增速提升,到18Q1表現(xiàn)突出、增長近30%主要受益于家紡零售進一步好轉(zhuǎn)、線上線下均有提速;在收入增長提振下凈利潤端17Q3開始增幅轉(zhuǎn)正且隨著毛利率17Q4迎來修復(fù)回升逐步提升,另外17年末以來獲得高新技術(shù)企業(yè)認定也有一定貢獻。

公司在17年12月獲得高新技術(shù)企業(yè)資格認定、自17~19年享受15%企業(yè)所得稅稅率優(yōu)惠。不考慮稅收優(yōu)惠影響,稅前指標利潤總額17年同比增7.90%,17Q4和18Q1單季度分別同比增18.42%、15.82%。

線上高增長、線下18Q1提速,家具業(yè)務(wù)開始貢獻收入

分業(yè)務(wù)板塊來看,公司目前業(yè)務(wù)包括家紡及家具兩大板塊。2017年主業(yè)家紡業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入25.40億元、同比增10.75%,占收入比97.08%;新拓展的家具業(yè)務(wù)收入7638萬元初步成規(guī)模、同比增319.05%,目前占比仍較低、但發(fā)展迅速,17年末已選定13家大型直營旗艦店(含1家加盟)地址,其中3家已實現(xiàn)試營業(yè)。18Q1銷售收入仍以家紡主業(yè)為主,家具等新業(yè)務(wù)收入預(yù)計在1000萬左右。

對家紡主業(yè)進行分拆:1)分線上線下來看,17年電商繼續(xù)高速增長,電商業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入6.92億、同比增38%(下半年電商增速較上半年的50%左右有所放緩,主要因電商消費更加分散、雙十一等大促占比下降所致);推算家紡線下業(yè)務(wù)同比增3%。18Q1家紡主業(yè)收入增幅提升至25%以上,其中電商增長33%左右,線下增長25%左右、提速明顯。2)分外延內(nèi)生來看,17年推算線下增長主要來自外延,家紡主業(yè)17年末渠道數(shù)量1900~2000家左右,直營店、加盟店收入比例為55:45,其中,公司將部分省會城市(鄭州、沈陽、合肥等)加盟收回直營,提高了直營店比例。18Q1線下增幅提升,且外延貢獻較小、主要為同店增長貢獻。

毛利率17年略降、18Q1回升,費用率升,存貨和應(yīng)收周轉(zhuǎn)良好

費用率:17年期間費用率同比提升0.48PCT至27.05%。其中銷售費用率同比下降0.98PCT至22.24%;管理費用率同比上升1.35PCT至4.84%,主要為計提第三期限制性股票期權(quán)費用相應(yīng)增加3359萬元;財務(wù)費用率同比上升0.17PCT至-0.03%,主要為定期存款利率有所下降致利息收入下降。18Q1期間費用率繼續(xù)略提升0.55PCT至31.16%,其中銷售費用率同比降0.14PCT至26.04%,管理費用率升0.68PCT至5.31%,財務(wù)費用率升0.01PCT至-0.19%。

1)存貨增幅與收入規(guī)模增長基本一致,運轉(zhuǎn)呈良性,周轉(zhuǎn)提速、計提減少。17年末存貨總額為7.19億元、較年初增長12.58%,存貨/收入為27.48%、較上年的27.62%略有下降,存貨周轉(zhuǎn)率為1.94、較上年的1.96基本持平。18年3月末存貨總額7.47億元、同比增3.89%,存貨周轉(zhuǎn)率為0.37、同比17Q1的0.31有所上升。

17年末存貨跌價準備金額為1087萬元、較16年末的1304萬元有所下降;存貨計提比例(跌價準備/賬面余額)為1.49、較16年末的2.00%降低。

2)17年末應(yīng)收賬款較年初增長4.02%至3.26億元,計提比例(壞賬準備/應(yīng)收賬款賬面余額)為4.96%、較16年末5.25%下降。18年3月末應(yīng)收賬款較年初下降45.65%至1.77億元。

3)17年資產(chǎn)減值損失同比減少51.09%至584萬元,壞賬損失和存貨跌價損失均有減少;18Q1資產(chǎn)減值損失為-454萬元。

4)17年營業(yè)外收入同比降26.02%至1739萬元,主要系部分政府補助計入“其他收益”科目;18Q1營業(yè)外收入同比增45.47%至235萬元。

5)17年投資收益同比增36.66%至3064萬元,主要為可供出售金融資產(chǎn)持有投資收益增加。18Q1投資收益同比降35.48%至829萬元。

6)17年所得稅費用同比降8.85%、同比減少1044萬元至1.07億元,主要為適用高新技術(shù)企業(yè)優(yōu)惠稅率促所得稅費用相應(yīng)減少4905萬元。18Q1繼續(xù)受益于稅率優(yōu)惠,在收入增長提速促稅前指標利潤總額同比增15.82%背景下,所得稅費用同比降6.64%至2081萬元。

7)17年經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流同比降12.88%至3.66億元,其中經(jīng)營活動流入現(xiàn)金34.44億元、同比增12.99%與收入增速基本一致;但經(jīng)營活動現(xiàn)金流出更多,為30.78億元、同比增17.12%,致凈現(xiàn)金流同比減少。18Q1經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流為0.86億元、較上年同期轉(zhuǎn)正。

家紡主業(yè)明顯回暖,18年將加強渠道拓展

在家紡行業(yè)整體環(huán)境好轉(zhuǎn)背景下,公司主業(yè)家紡業(yè)務(wù)銷售在17年以來亦增長提速,18Q1零售更為火熱,線下收入增20%以上、較17年的個位數(shù)提速,線上增長30%+持續(xù)高增長。

銷售好轉(zhuǎn)背后,除消費升級提振消費者購買家紡產(chǎn)品熱情、追求品質(zhì)化高端化以外,公司自身也對家紡業(yè)務(wù)進行持續(xù)優(yōu)化和增效,包括:1)渠道持續(xù)優(yōu)化,17年拓展大店59家、關(guān)閉業(yè)績不佳的小店79家、百貨擴店/移店120家,主動淘汰加盟商33家、新增優(yōu)質(zhì)加盟商49家。同時,公司對近700家門店形象進行了改造。另外,公司對于直營/加盟體系梳理更為明確,17年將部分省會中心城市(鄭州、沈陽、合肥等)收歸直營,同時通過互幫互助的商會模式注重加盟商能力的培育和提升。

2)供應(yīng)鏈管理效率提升,集中量化采購、靈活儲備原材料控制成本。2017年下半年公司整合供應(yīng)鏈,集中供應(yīng)商開發(fā)和合同談判,通過一系列的新供應(yīng)商加入、招投標、合同新簽等舉措,成功實現(xiàn)采購供應(yīng)成本同比降低10%。

3)營銷方面加強會員管理,塑造V+零售系統(tǒng)以及推出美家增值服務(wù),為優(yōu)質(zhì)會員顧客提供免費的洗滌、除螨及上門試鋪服務(wù)。2017年線下門店新增會員10萬人,下半年會員銷售占比同比提升120%。

2018年,在行業(yè)好轉(zhuǎn)態(tài)勢下公司將加大家紡主業(yè)拓展力度,包括新增加盟客戶200家、并開設(shè)100家家紡+家具集合大店,另外通過對三年以上老店進行改造、嘗試門店新零售技術(shù)升級提高店鋪零售效率和質(zhì)量。

家具業(yè)務(wù)初步走上正軌,靜待推進

家具業(yè)務(wù)方面,生產(chǎn)端配置基本完成,惠東和常熟生產(chǎn)基地分別在2017年4月和6月完成基礎(chǔ)建設(shè),第二條和第三條德國豪邁工業(yè)4.0生產(chǎn)線分別在兩個基地進行組裝并實現(xiàn)投產(chǎn);下游渠道端直營店逐步拓展,17年末已完成包括深圳、西安、廈門、長沙、洛陽(加盟)、沈陽、大連、北京、常熟、鄭州在內(nèi)的13家大型直營旗艦店的選址和確定,部分門店(西安、洛陽、廈門)在年末已實現(xiàn)試營業(yè)。電商渠道也在大膽嘗試和探索,天貓平臺、京東平臺的富安娜家具旗艦店均已開設(shè)。

2018年家具業(yè)務(wù)直營店將繼續(xù)拓展,計劃到年末直營旗艦店30家左右,另外通過7月廣州建博會啟動招商加盟。目前家具業(yè)務(wù)仍處虧損狀態(tài),預(yù)計18年可實現(xiàn)2~3億銷售額,有望通過規(guī)模擴大盡快實現(xiàn)盈虧平衡。另外,公司也將加強和嘗試新的業(yè)務(wù)領(lǐng)域,包括已經(jīng)開始進行鋪墊的女裝成衣、床墊品類業(yè)務(wù),以及裝飾板材和酒店用品業(yè)務(wù)領(lǐng)域等。

乘行業(yè)好轉(zhuǎn)之風,家紡低估值龍頭繼續(xù)成長

公司預(yù)計2018年上半年歸母凈利潤增速0~20%。我們認為:1)行業(yè)好轉(zhuǎn)+公司零售提效促家紡主業(yè)在18Q1迎來明顯回暖,公司加大渠道拓展力度、推行不超7000萬元加盟商持股計劃(2017年11月公告籌劃該持股計劃,擬采用集中競價、大宗交易等方式取得股票,大宗交易股票來源為大股東林國芳減持,鎖定期為36個月,預(yù)計年報一季報披露之后可開始購買)顯示未來幾年對家紡業(yè)務(wù)持續(xù)增長的信心。另外,公司在部分原材料成本上升背景下采購控制得當、同時在18春夏產(chǎn)品訂貨會上總體產(chǎn)品有低個位數(shù)漲幅,預(yù)計在18Q2提價因素將逐步貢獻。2)公司經(jīng)營效率較高,直營比例屬于同業(yè)較高水平,近3年凈利率保持在19%左右、為業(yè)內(nèi)較高水平,顯示了公司優(yōu)秀的管理控費能力。從業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)來看公司將加大加盟業(yè)務(wù)拓展、使之略超過直營,利潤率較高的加盟業(yè)務(wù)占比提升預(yù)計可促公司整體利潤率進一步提升。3)家具新業(yè)務(wù)方面前期準備完成、靜待下游拓展穩(wěn)步推進。

考慮到17年下半年以來家紡主業(yè)明顯回暖,以及17年末公司獲得高新技術(shù)企業(yè)認定帶來稅率優(yōu)惠,上調(diào)18~19年EPS、新增2020年EPS,預(yù)計18~20年EPS為0.69/0.80/0.90元,對應(yīng)18年P(guān)E15倍。公司估值較低、龍頭地位突出,維持“買入”評級。

風險提示:消費疲軟致家紡行業(yè)復(fù)蘇低于預(yù)期、家紡業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期、家具等新業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期。